8月15日，央行发布公告称，为对冲税期高峰等因素的影响，维护银行体系流动性合理充裕，开展2040亿元逆回购操作和4010亿元MLF操作，1年期MLF中标利率从2.65%下调至2.5%，7天逆回购利率从1.90%下调至1.8%，时隔两个月，央行再次降息。

本次降息幅度时点和幅度都超出市场预期。一是，人民币汇率近期仍未企稳，二是，前期央行公开表示“保持利率水平合理适度”和“防止空转套利”，看似传递偏谨慎的态度。三是距离上一次降息间隔较短（6月），投资者原本担心降息还需要时间。

但本次降息合理且有必要性：

(资料图)

第一，通胀水平低，社融+经济数据偏弱，需要降息降低实际利率。对降息而言，最核心的决定因素在于增长+通胀缺口。7月社融数据与经济数据表现不佳，当前经济复苏动能有待加强，总需求有待改善。而通胀方面，7月CPI同比降0.3%，PPI同比降4.4%，虽然有一定基数因素，但双双转负意味着通胀缺口也已经出现。增长+通胀可能已经低于潜在水平，因此需要降息来降低实际利率。

第二，引导房贷利率降低，缓解地产压力。7月地产销售投资进一步下滑，当前地产去库压力较大，截至7月末，商品房待售面积6.45亿平方米，同比增长17.9%。其中住宅待售面积增长19.5%。8月初央行表示“继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行”，本次MLF下调后LPR也将跟进调整，进而降低居民购房成本和存量贷款压力，一定程度上稳定地产需求。

第三，财政动作有限，货币压力有所增大。我们此前多次提示，如果财政和地产政策不够强有力，那么货币政策放松的压力会更大，政治局会议之后财政看似加码空间有限，货币宽松的压力有所加大。

第四，政治局会议后，货币政策也要有所动作，尤其是央行人事变动后要有新作为、新气象。

第五，8月处于美联储加息空档期，且根据芝商所的FedWatch工具，目前金融市场认为美联储下个月同意暂停加息的可能性超过90%，外部制约有所缓解。

值得注意的是，本次逆回购和MLF进行了非对称降息，逆回购下调10BP，MLF下调15BP，我们理解主要是兼顾经济与空转套利风险。因为MLF-LPR连接着实体融资成本尤其是按揭贷款利率，而短端逆回购和资金更相关，逆回购幅度更小可能考虑防止市场过度加杠杆套利。

后续继续关注化债、地产和资本市场政策，我们认为，至少政策仍处于落地期，宽货币之后可能有其他稳增长政策出台。

影响：

1、降息幅度和时间均超出市场预期，对债显然利好。中长期看，经济转型期、城投地产模式消退、宏观债务负担等决定利率长期下行趋势未改。十年国债正式突破2.6%阻力位，进入2.5％时代，短期预计在2.5-2.65%间波动，低点和中枢均下移。风险主要在于后续财政及地产政策（一线城市政策会否超预期）、机构行为引发的赎回及城投债暴雷等风险。

2、股市仍缺少业绩驱动、存量博弈特征明显，近日扰动事件不断，降息一定程度有助于稳定情绪，但关注汇率波动影响以及北上资金动向。

3、汇率有一定压力，但好在美联储已经度过加息最快阶段。

风险提示：

1)汇率超预期：如果汇率超预期，可能对货币政策形成制约。

2）地产链持续恢复：如果地产链恢复超预期，经济向上动力加强，债市收益率可能进一步上行。

相关研报

研报：《降息及债市2.5%时代》2023年8月15日

张继强吴宇航